全年(nián)運行(xíng)區間在2800—3800元/噸

　　A環保影響減弱供應壓力加大

　　供給側改革無疑是從2015年(nián)年(nián)底開啓的(de)這一(yī)輪鋼材牛市(shì)行(xíng)情的(de)重要推動力，包括環保政策在內(nèi)的(de)一(yī)系列供給側改革措施對鋼材供應端的(de)影響前所未有(yǒu)。

　　當前市(shì)場上具有(yǒu)參考價值的(de)螺紋鋼産量指标有(yǒu)兩個：******統計局發布的(de)鋼筋月度産量、上海鋼聯發布的(de)周度螺紋鋼産量。可(kě)以發現，2018年(nián)以來，上海鋼聯的(de)周度産量和(hé)******統計局的(de)鋼筋産量可(kě)以相互驗證，可(kě)以很好地(dì)解釋螺紋鋼價格走勢，即以上數據均顯示，2018年(nián)前三個季度，螺紋鋼産量處于近四年(nián)低(dī)位，螺紋鋼價格上漲至近四年(nián)高(gāo)位，供應縮減導緻價格上漲，從邏輯上講更為(wèi)順暢。

　　從2018年(nián)9月開始，螺紋鋼産量逐步上升；10月以後，螺紋鋼産量已處于四年(nián)同期高(gāo)位；11月進入采暖季限産時段以後，産量也未見明顯下降。根據我們的(de)測算，9月螺紋鋼周産量均值為(wèi)322.2萬噸，10月為(wèi)341.6萬噸，而11月為(wèi)343.3萬噸。也就是說，2018年(nián)11月，采暖季限産措施啓動後，螺紋鋼周産量未見下降；而2017年(nián)同期采暖季限産措施啓動後，螺紋鋼周産量均值下降了18萬噸左右。換句話說，2018年(nián)采暖季限産措施對螺紋鋼産量的(de)影響遠低(dī)于2017年(nián)，這使得螺紋鋼供應壓力明顯加大，這也是鋼價在2018年(nián)8月末見頂、11月大跌的(de)主要原因。從政策層面來講，主要是中央政府将具體限産舉措的(de)決定權下放給地(dì)方政府和(hé)生産企業，不再統一(yī)劃定具體的(de)限産比例，環保的(de)影響力減弱。

　　此外，分析2019年(nián)螺紋鋼價格走勢，仍需密切關注螺紋鋼産量的(de)變化，而影響螺紋鋼産量變化的(de)核心因素還是政策變化。我們認為(wèi)，由供給側改革引發的(de)鋼材供應收縮進程進入尾聲，地(dì)條鋼的(de)清理(lǐ)已經結束，去(qù)産能任務基本完成，環保設備改造也在逐步完善，因此限産行(xíng)為(wèi)已不能成為(wèi)鋼價上漲趨勢的(de)基礎，隻能成為(wèi)階段性支撐的(de)理(lǐ)由。

　　所謂階段性支撐，是指地(dì)方政府在空氣質量考核壓力之下，可(kě)能會在短(duǎn)時間內(nèi)根據空氣質量情況采取更為(wèi)嚴格的(de)限産措施。我們跟蹤北(běi)京地(dì)區PM2.5指數變化，進而衡量鋼鐵主産區河北(běi)面臨的(de)空氣質量考核壓力，我們發現，2018年(nián)10月，北(běi)京PM2.5指數日均值為(wèi)33.55，明顯低(dī)于2017年(nián)同期的(de)63.10；11月，北(běi)京PM2.5指數日均值為(wèi)53.93，高(gāo)于2017年(nián)同期的(de)42.31。而在采暖季限産之前，有(yǒu)關部門對京津冀地(dì)區采暖季空氣質量設定的(de)目标是空氣污染物同比下降3%。唐山市(shì)政府在2018年(nián)12月中旬下發的(de)“決戰20天打赢藍天保衛戰”文件，正是地(dì)方政府迫于環保考核壓力而出台的(de)應對措施，在該消息刺激下，螺紋鋼期貨價格也出現了反彈。2018年(nián)12月，北(běi)京PM2.5指數日均值為(wèi)37.04，已經低(dī)于2017年(nián)同期的(de)37.39，唐山地(dì)區的(de)限産取得了效果。

　　我們認為(wèi)，2019年(nián)，類似唐山“決戰20天”的(de)情況仍可(kě)能頻繁出現，這可(kě)能誘發螺紋鋼價格反彈。我們可(kě)以通過跟蹤地(dì)方政府的(de)政策表态以及空氣質量的(de)變化，來判斷地(dì)方政府面臨的(de)環保考核壓力以及采取限産政策的(de)可(kě)能性。

　　展望2019年(nián)，我們認為(wèi)螺紋鋼供應壓力會加大。不過，階段性的(de)限産舉措仍可(kě)能出現，但這隻能誘發短(duǎn)期的(de)反彈行(xíng)情。

　　B需求穩中有(yǒu)降關注季節變化

　　螺紋鋼作為(wèi)工業品，需求一(yī)直是影響其價格走勢的(de)關鍵因素，而房地(dì)産行(xíng)業作為(wèi)螺紋鋼***重要的(de)下遊行(xíng)業，成為(wèi)需求端的(de)***重要變量。我們對相關指标的(de)研究發現，房地(dì)産投資同比增速與螺紋鋼期價之間曆史上存在高(gāo)度正相關關系。

　　2018年(nián)，房地(dì)産投資的(de)韌性再度體現，成為(wèi)支撐鋼材需求的(de)重要因素。2018年(nián)房地(dì)産投資累計同比增速處于近四年(nián)高(gāo)點，螺紋鋼期貨主力合約月度收盤價同樣創出近四年(nián)高(gāo)點。數據顯示，2018年(nián)1—11月，房地(dì)産投資累計同比增速為(wèi)9.7%，與1—10月增速持平。但螺紋鋼期貨價格在11月大跌，這證實了我們在上文提到的(de)觀點：供應壓力加大是誘發價格大跌的(de)主因。

　　2019年(nián)，房地(dì)産投資面臨着下行(xíng)壓力。從周期角度來看，本輪房地(dì)産景氣周期已進入尾聲，銷售增速将繼續下降；從政策層面來說，房地(dì)産調控政策仍在持續，這或對房地(dì)産行(xíng)業構成負面影響。不過，對2019年(nián)的(de)房地(dì)産市(shì)場也不宜過分悲觀，一(yī)是當前房地(dì)産庫存已經降至2014年(nián)4月以來的(de)******值，二是房地(dì)産調控政策或出現微調，邊際放松可(kě)能出現。

　　除房地(dì)産行(xíng)業外，基礎設施建設是螺紋鋼消費的(de)另一(yī)重要去(qù)向。2019年(nián)，政策對基建投資的(de)支持力度有(yǒu)望加強，這至少能部分對沖房地(dì)産調控對螺紋鋼需求的(de)影響。因此，我們對2019年(nián)螺紋鋼需求的(de)評估為(wèi)穩中有(yǒu)降，重點關注季節性的(de)變化。而關注季節性的(de)變化，主要是針對高(gāo)頻需求的(de)跟蹤，我們可(kě)以關注建築鋼材現貨成交數據。從2018年(nián)的(de)數據來看，4月前後是年(nián)內(nèi)******個消費旺季，10月前後是年(nián)內(nèi)第二個消費旺季，而春節前後是需求淡季。從季節性消費特點來看，在消費旺季，需求上升可(kě)能誘發鋼價反彈，而在消費淡季，需求萎縮将壓制螺紋鋼價格。

　　結合房地(dì)産行(xíng)業、政策影響、季節性特點等因素綜合判斷，2019年(nián)螺紋鋼需求或維持相對穩定，淡旺季的(de)切換或誘發階段性行(xíng)情。

　　C庫存處于低(dī)位留意冬儲進度

　　庫存數據可(kě)以作為(wèi)供需面變化的(de)佐證。2018年(nián)前三季度，螺紋鋼需求穩中有(yǒu)增而供應有(yǒu)所減少，那麽庫存消耗就成為(wèi)順理(lǐ)成章(zhāng)的(de)結果。

　　數據顯示，除8月末庫存出現短(duǎn)暫回升之外，螺紋鋼庫存總量在三季度一(yī)直處于下降态勢。而進入四季度以後，螺紋鋼供應未減而需求逐步轉弱，螺紋鋼庫存總量的(de)下降速度放緩，這也驗證了供需面的(de)變化。

　　上海鋼聯發布的(de)庫存數據顯示，2019年(nián)******周，螺紋鋼廠內(nèi)庫存為(wèi)195.83萬噸，較前一(yī)周增加6.19萬噸，同比下降11.1%；螺紋鋼社會庫存為(wèi)335.14萬噸，較前一(yī)周增加20.23萬噸，同比下降4.5%；螺紋鋼庫存總量為(wèi)530.97萬噸，較前一(yī)周增加26.42萬噸，同比下降7.1%。

　　從******量來看，當前的(de)庫存水平低(dī)于去(qù)年(nián)同期，處于相對低(dī)位。後期螺紋鋼市(shì)場将進入庫存累積周期，從目前的(de)庫存數據來看，貿易商(shāng)的(de)冬儲積極性不高(gāo)。冬儲進度将是春節之前行(xíng)情的(de)重要影響因素。

　　D噸鋼毛利下滑尚未誘發減産

　　基于對供需面的(de)分析，我們認為(wèi)2019年(nián)鋼價将面臨下行(xíng)壓力，而在價格下行(xíng)過程中，成本是需要考慮的(de)一(yī)個重要因素。雖然鋼價在2018年(nián)11月出現一(yī)輪明顯的(de)下跌，鋼廠的(de)噸鋼毛利也有(yǒu)所下降，但當前噸鋼毛利潤仍維持在相對高(gāo)位，利潤下行(xíng)尚未誘發鋼廠減産。2019年(nián)，噸鋼毛利潤仍将下行(xíng)，而鋼價在什麽位置可(kě)能誘發鋼廠減産，需要結合原料價格來分析。

　　首先分析鐵礦石市(shì)場。鐵礦石的(de)供需格局在***近幾個月出現好轉。從供應端來看，2018年(nián)1—11月，我國(guó)鐵礦石進口量為(wèi)9.78億噸，較2017年(nián)同期下降1.3%，鐵礦石進口量同比減少1284萬噸左右；同期，國(guó)內(nèi)礦山産量為(wèi)6.95億噸，較2017年(nián)同期下降3.3%，即國(guó)産礦減産******量在2300萬噸左右。考慮到國(guó)産礦與外礦的(de)品位差異，我們将國(guó)産原礦與進口礦的(de)比例設置為(wèi)3：1，即3噸的(de)國(guó)産礦減量相當于1噸的(de)進口礦減量。據此推算，2018年(nián)前11個月的(de)國(guó)産礦減量相當于770萬噸左右的(de)進口礦減量。從需求情況來看，2018年(nián)1—11月，我國(guó)生鐵産量70785萬噸，同比增長(cháng)2.4%，具體測算的(de)話，生鐵産量增産1700萬噸左右，按照1：1.6的(de)比例，鐵礦石需求量增加約2700萬噸。照此推算，2018年(nián)前11個月，鐵礦石新增供應量（國(guó)産礦+進口礦）減少2000萬噸左右，需求量增加2700萬噸左右，供需格局得以改善，這也就解釋了為(wèi)何近幾個月鐵礦石港口庫存下降。2019年(nián)，結合******主要礦山季度報告和(hé)我國(guó)國(guó)産礦的(de)生産狀況來看，國(guó)內(nèi)鐵礦石新增供應量有(yǒu)可(kě)能進一(yī)步下降，同時，由于鋼鐵行(xíng)業的(de)供給側改革已經進入尾聲，中國(guó)生鐵産量有(yǒu)望保持增長(cháng)，因此鐵礦石供需格局或進一(yī)步改善。

　　其次分析焦炭市(shì)場。從2018年(nián)的(de)數據來看，2018年(nián)1—11月，我國(guó)生鐵産量70785萬噸，同比增長(cháng)2.4%；同期，我國(guó)焦炭産量為(wèi)39779萬噸，較上年(nián)同比下降0.1%。也就是說，2018年(nián)前11個月，焦炭供應收縮而需求有(yǒu)所增長(cháng)，焦炭供需面向好。我們認為(wèi)供給側改革對鋼鐵生産的(de)影響已進入尾聲，但對焦化行(xíng)業的(de)影響或延續，2019年(nián)，焦炭價格有(yǒu)望強于成材。鐵礦石、焦炭的(de)下跌空間不大，這也就限制了鋼價的(de)下行(xíng)空間，當噸鋼毛利潤被壓縮至盈虧平衡線附近時，鋼廠的(de)減産動作就可(kě)能出現。

　　綜上所述，2019年(nián)螺紋鋼期貨價格将振蕩下行(xíng)，全年(nián)振蕩區間在2800—3800元/噸，投資者的(de)主要投資思路應該是逢高(gāo)做(zuò)空。但是，在限産政策或消費旺季的(de)影響下，螺紋鋼期貨價格會出現階段性的(de)反彈行(xíng)情，投資者對行(xíng)情節奏的(de)把握比較關鍵。

　　（作者單位：西南期貨）